lug 29 2021

Ilaria Fornari

Aggiornamento Mercati al 29 luglio 2021

Autore: Ilaria  Fornari

Contenuti timori sulla crescita globale

Nelle ultime due settimane sono aumentati i timori sulle prospettive di crescita economica globale, che hanno inizialmente penalizzato i mercati azionari, in modo più marcato per gli indici europei e per l’Italia. Gli stessi indici hanno poi corretto il movimento, ritracciando la perdita di circa 4 punti percentuali e recuperando i livelli di inizio trimestre: le correzioni dei mercati restano contenute sulla in parte grazie ad un’elevata liquidità. Speculare l’andamento dei mercati obbligazionari, dove è proseguito il rally dei governativi, con i rendimenti del Treasury decennale ritornati ai livelli dello scorso febbraio, o circa 50 punti base sotto i massimi di fine marzo. Come abbiamo evidenziato nella scorsa pubblicazione, la moderazione dei rendimenti governativi riflette diversi fattori quali la svolta moderatamente restrittiva della Federal Reserve, la stabilizzazione delle aspettative d’inflazione a livelli ampiamente inferiori a quelli correnti, i timori sulle prospettive economiche legati alla variante Delta, e fattori tecnici. Va osservato tuttavia che il livello eccezionalmente compresso dei tassi reali (stabilmente negativi e prossimi a –1%) è difficilmente conciliabile con i fondamentali economici, che ad oggi non segnalano un significativo rallentamento della crescita economica USA.

Il prezzo del petrolio WTI quotato nel mercato USA—sceso temporaneamente sotto $70 a barile dati il rallentamento di domanda e l’aumento di offerta deciso dall’OPEC—si è riportato su livelli prossimi ai $75/barile.

La fase di debolezza azionaria ha interessato soprattutto energia e finanziari, e in generale lo stile cosiddetto value, così accentuando il trend in atto dalla seconda metà di maggio che vede una netta sovra-performance della tecnologia e dello stile growth, che come è noto beneficiano di aspettative di protratta moderazione dei rendimenti (secondo grafico pagina precedente).

I timori degli investitori sulla crescita economica sono legati al rallentamento dei dati mondiali di produzione e consumo dai livelli esuberanti del primo trimestre, al fisiologico raffreddamento della congiuntura cinese, e soprattutto al rapido diffondersi della variante Delta.

Le proiezioni sui tempi di raggiungimento del picco di questa variante— in forte diffusione nel Regno Unito, in Spagna e in diversi paesi asiatici—sono molto diverse tra paesi data la diversa rapidità ed efficacia delle campagne vaccinali. Poiché si allungano i tempi di raggiungimento dell’immunità, l’accelerazione dei vaccini torna ad essere fondamentale per limitare l’impatto economico della pandemia stimato dagli investitori (primo grafico).

Primi segnali incoraggianti di rallentamento dei contagi giungono dal Regno Unito (secondo grafico) dove la quota di immunizzati (vaccinati e persone che hanno contratto il virus) è più elevata rispetto a quella dei paesi asiatici più colpiti dalla variante Delta. Se l’impatto delle varianti venisse ridimensionato, tra gli investitori potrebbe tornare un maggior ottimismo sulla riapertura delle attività e sulla sostenibilità della ripresa, favorendo nuovamente la normalizzazione dei rendimenti ed un cambio (almeno temporaneo) di leadership azionaria a favore del value.

Crescita: primi Flash PMI di luglio in attesa del Pil Q2

La scorsa settimana sono state pubblicate le prime indicazioni Flash degli indici PMI di Europa e Stati Uniti, per manifatturiero e servizi, relativi al mese di luglio (primo grafico, pagina successiva). Questi indicatori anticipatori hanno dato le prime informazioni relative al terzo trimestre, in attesa dei dati finali (che saranno pubblicati a inizio agosto). Negli Stati Uniti, a fronte di una fisiologica discesa della componente servizi dai recenti picchi (da livelli record ora l’indice dei servizi è scso poco sotto 60), l’indice PMI manifatturiero è salito ancora in luglio, in controtendenza rispetto a quanto segnalato da altri indicatori (quali il calo del PMI cinese che tende ad anticipare l’andamento di quello USA, il calo dell’analogo indice ISM manifatturiero in giugno ed il permanere di vincoli di offerta nella catena di valore globale). In area euro prosegue il recupero del settore dei servizi, complice un deciso progresso nelle riaperture delle attività. In entrambe le regioni, gli indicatori si attestano a livelli consistenti con tassi di crescita del Pil elevati sia per il secondo che per il terzo trimestre 2021: nella seconda metà dell’anno la crescita dovrebbe rallentare ma proseguire a tassi superiori a trend (Tra il 29 e il 30 luglio saranno pubblicati i dati sulla crescita del PIL USA ed area euro nel secondo trimestre).si prevedono tassi di crescita molto elevati, e stimabili tra 6% e 8% annualizzato).

Si chiude un mese di attivismo BCE su diversi fronti

L’attenzione degli investitori resta inoltre rivolta alle ultime riunioni delle banche centrali prima della pausa estiva. Per la Banca Centrale Europea si conclude un mese di attivismo, improntato all’annuncio dei risultati della revisione strategica di politica monetaria che brevemente ricordiamo. Il Consiglio Direttivo ha adottato un nuovo obiettivo d’inflazione simmetrico a 2% nel medio termine, con tolleranza ad eventuali sforamenti al rialzo, ed ha successivamente rafforzato la forward guidance sui tassi, per poter intraprendere un percorso più deciso verso il raggiungimento del target di inflazione.

Il Consiglio Direttivo si attende che i tassi ufficiali resteranno a livelli invariati o inferiori a quelli attuali finché l’inflazione non avrà raggiunto il 2% ben prima della fine del suo orizzonte di proiezione e in maniera durevole per il resto dell’orizzonte di proiezione, e finché il Consiglio Direttivo non riterrà che i progressi conseguiti dall’inflazione di fondo siano sufficientemente avanzati da essere coerenti con lo stabilizzarsi dell’inflazione sul 2% nel medio periodo”. Per ottenere ciò, non è escluso un periodo transitorio in cui l’inflazione si collochi su un livello moderatamente superiore all’obiettivo. La BCE ha tuttaviarinviato a settembre o ad una riunione successiva la ricalibrazione del programma di quantitative easing nei prossimi trimestri, ed in particolare dopo l’esaurimento del Piano Pandemico di acquisti previsto a marzo 2022 (secondo grafico).

Ricordiamo infine che lo scorso 14 luglio il Consiglio Direttivo ha annunciato l’avvio di un progetto pluriennale per la futura introduzione dell’euro digitale. Si tratterebbe di una digitalizzazione del contante, ossia di una passività della banca centrale direttamente disponibile ai cittadini, per rispondere alla modernizzazione del sistema dei pagamenti. La sfida sarà quella di evitare la disintermediazione delle banche coinvolgendole nel sistema di distribuzione della nuova moneta digitale.

 

Fed: a piccoli passi verso il tapering

La Federal Reserve ha lasciato invariate tutte le leve di politica monetaria, dai tassi ufficiali che restano ancorati a zero, agli acquisti di titoli che proseguiranno a $120mld mensili, alla guidance sul futuro di entrambi gli strumenti, che prefigura una protratta espansione monetaria a sostegno della ripresa.

Pur mantenendo la convinzione che il rialzo dell’inflazione sia temporaneo e consistente con il regime di average inflation targeting—che prevede un’inflazione core pari mediamente a 2% “in un certo periodo di tempo”- la banca centrale ha inoltre proseguito il lento e cauto percorso verso la normalizzazione.

Il Presidente Powell ha sottolineato che questo mese si è svolta una significativa discussione su “tempi, ritmo e composizione del tapering (rallentamento nell’espansione del bilancio) senza tuttavia fare chiarezza in merito: a nostro avviso un annuncio resta probabile entro fine anno con inizio nei primi mesi del 2022. Resta invariata la guidance sugli acquisti, che proseguiranno al ritmo attuale finché non sarà realizzato un “sostanziale ulteriore progresso” verso il duplice obiettivo di “massima occupazione” e “inflazione pari mediamente a 2% nell’arco di un (imprecisato) periodo di tempo”. Come lo scorso giugno, il Federal Open Market Committee ha riconosciuto che tale progresso è in corso, che continuerà ad essere monitorato e che di conseguenza la discussione sul tapering proseguirà nelle prossime riunioni. La Fed mantiene un’elevata discrezionalità in quanto non ha chiarito come sarà valutato il “sostanziale progresso” verso gli obiettivi.  In tutta la strategia di risposta alla pandemia, la banca centrale ha attribuito un ruolo fondamentale al quantitative easing nel promuovere condizioni finanziarie espansive e sostenere la regolare erogazione di credito a famiglie e imprese.

Il Presidente Powell ha sottolineato soprattutto la distanza che resta da percorrere per realizzare la “massima occupazione”. In positivo tuttavia, si prospetta nei prossimi mesi un netto rafforzamento della crescita occupazionale, dati da un lato il livello elevato di “posizioni lavorative aperte” da parte delle imprese, dall’altro l’esaurimento dei generosi sussidi di disoccupazione e probabile aumento del tasso di partecipazione. Infine, la Fed continua a ritenere in gran parte “transitorio” il forte rialzo dell’inflazione, che riflette soprattutto distorsioni legate alle riaperture e a difficoltà di adeguamento dell’offerta al recupero della domanda. Il FOMC resta tuttavia pronto ad intervenire in caso di persistenza delle tensioni inflattive, in particolare di un aumento indesiderato delle aspettative, ma Powell ha sottolineato che si tratta di uno scenario poco probabile.

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