giu 25 2020

Ilaria Fornari

Aggiornamento Mercati al 25 giugno 2020

Autore: Ilaria  Fornari

Fiducia degli investitori in recupero


La scorsa settimana ha visto il ritorno della propensione al rischio nei mercati, dopo una breve fase di consolidamento. L’azionario ha recuperato oltre 3% nella media globale, con una performance relativamente migliore per Europa, Giappone e area emergente rispetto agli Stati Uniti. Nel credito sono stati premiati i comparti più speculativi quali debito emergente e high yield, e tra i governativi il debito italiano. Restiamo costruttivi sulle classi di attivo rischiose nel breve termine: proseguono le sorprese positive dai dati economici specie statunitensi, anche se resta da vedere se nell’azionario riprenderà forza anche la rotazione settoriale verso aree (mercati non-USA) e settori (industriali, finanziari e altri ciclici) che beneficiano maggiormente del recupero congiunturale, specie nelle fasi di uscita dalla recessione quale quella attuale. 


Sviluppi favorevoli per le classi di attivo europee


Le classi di attivo rischiose europee beneficiano nella fase attuale di diversi fattori, sia globali che specifici dell’area. In primo luogo, il miglioramento delle aspettative di crescita economica globale tende a favorire gli attivi europei, dato l’elevato grado di apertura dell’economia dell’area euro e la rilevanza del comparto finanziario negli indici. In secondo luogo, la riapertura delle economie sembra procedere con ricadute solo contenute e circoscritte dell’epidemia di coronavirus: diversamente dagli Stati Uniti dove il ritmo di diffusione dei contagi stenta a ridursi in modo generalizzato, nell’area dell’euro la severità delle trascorse misure di lockdown ha generalmente appiattito le curve pandemiche benché con diversità tra stati. In terzo luogo, il sostegno delle autorità monetarie e fiscali prosegue ed è destinato ad accentuarsi. La scorsa settimana, con la quarta asta delle operazioni di rifinanziamento bancario a lungo termine (note come TLTRO-III), la Banca centrale Europea ha immesso nel mercato una quantità molto ingente di liquidità (oltre €500 mld di prestiti netti alle banche). L’ammontare allocato alle banche europee è stato il maggiore di tutte le operazioni TLTRO dalla loro introduzione a fine 2014 ad oggi; riteniamo che l’impatto sull’erogazione di credito sarà molto significativo, grazie anche alla presenza in diverse giurisdizioni della garanzia statale. Infine il Consiglio Europeo ha avviato la discussione per la costituzione del Recovery Fund: anche scontando una contenuta diluizione della proposta franco-tedesca, l’erogazione di fondi garantiti congiuntamente dal bilancio europeo darà un contributo rilevante al rilancio delle economie nei prossimi trimestri.


In ambito azionario, resta tuttavia più incerto se la sovra-performance del mercato europeo sia sostenibile oltre il breve termine. Va infatti osservato che la sotto-performance dell’Europa rispetto agli Stati Uniti, eccetto qualche fase temporanea, ha radici lontane e si protrae dalla crisi finanziaria del 2008: questo riflette soprattutto una crescita nettamente superiore degli utili statunitensi rispetto a quelli europei, a sua volta legata alla diversa composizione settoriale degli indici. Negli anni più recenti gli utili statunitensi hanno inoltre beneficiato dei buyback delle aziende e della riforma fiscale introdotta dall’Amministrazione Trump. A fronte di un andamento del fatturato non molto dissimile tra le due aree, negli ultimi anni le aziende statunitensi hanno beneficiato di un incremento molto maggiore dei margini: nel 2019 il valore medio del margine netto è salito nel 2019 a nuovi massimi storici negli Stati Uniti, a fronte di valori europei ancora inferiori ai livelli precedenti alla crisi del 2008. Come per gli utili, anche per i margini tali differenze riflettono la composizione settoriale degli indici (che vede favoriti i tecnologici in USA e i finanziari in Europa) e fattori legislativi (in Europa la maggiore regolamentazione ha penalizzato finanziari, utility e telecomunicazioni).


Prosegue in giugno il recupero degli indicatori anticipatori


I contorni della recessione globale nella prima metà del 2020 sembrano ormai delineati: nei tre mesi tra febbraio e aprile sia le vendite al dettaglio che la produzione industriale globali hanno registrato flessioni molto superiori a quelle riportate durante la crisi del 2008, che si aggiungono ad una contrazione senza precedenti nel settore dei servizi: si prospetta una flessione del PIL mondiale prossima a 20% (annualizzato) nel secondo trimestre. Gli indicatori correnti e anticipatori segnalano tuttavia un recupero dell’attività nella parte finale del trimestre, che sembra preludere ad un punto di svolta ciclica. Negli Stati Uniti le vendite al dettaglio sono rimbalzate molto più delle attese in maggio, e proseguono i segnali di recupero di produzione e consumi in Cina, unico paese dove la crescita del PIL dovrebbe ritornare positiva già nel secondo trimestre. Indicazioni favorevoli giungono anche dalle prime indicazioni flash degli indici PMI relativi al mese di giugno in diversi paesi avanzati. Nell’area dell’euro l’indice PMI composto è salito da 31.9 in maggio a 47.5 in giugno, risultato di un incremento analogo per manifatturiero e servizi, e con un aumento maggiore in Francia (dove l’indice è risalito sopra 50 per la prima volta da febbraio), rispetto alla Germania (unici dati nazionali disponibili oltre a quello regionale). Le imprese restano tuttavia cauti sulle prospettive: l’occupazione e la capacità operativa hanno continuato a ridursi a ritmi sostenuti, segno che probabilmente gli imprenditori non prevedono di ritornare rapidamente ai livelli di attività pre-Covid.


Permane tuttavia incertezza sul ritmo di ripresa nel medio termine


Se dunque si profila un rimbalzo a doppia cifra del PIL nel terzo trimestre, permane elevata incertezza sulle prospettive di medio termine, dati soprattutto il deterioramento dei bilanci di famiglie e imprese, la ripresa probabilmente graduale di profitti e occupazione e gli sviluppi imprevedibili della pandemia: il rischio di nuovi focolai o nuove ondate nei mesi autunnali potrebbe prolungare la cautela dei consumatori e rinviare la ripresa degli scambi internazionali. La scorsa settimana, in un’audizione alla Camera, il Presidente della Fed Powell ha ribadito le preoccupazioni per lo scenario macroeconomico di medio termine, sottolineando l’importanza di mantenere nel tempo misure di supporto a disoccupati e piccole imprese. Dato il numero eccezionalmente elevato di disoccupati, Powell ha evidenziato i rischi di un ritiro troppo veloce da parte del Congresso dell’espansione fiscale oggi in vigore: tale richiamo giunge in una fase di disaccordo tar democratici e repubblicani in merito allo stimolo fiscale, con riguardo specifico al possibile rinnovo di misure in scadenza: tra queste l’aumento dei sussidi di disoccupazione che scadrà a fine luglio, il sostegno alle piccole imprese che si esaurirà in settembre, e i trasferimenti alle amministrazioni locali.

 

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