lug 22 2020

Ilaria Fornari

Aggiornamento Mercati al 22 Luglio 2020

Autore: Ilaria  Fornari

Nelle prime settimane di luglio è proseguito il tono favorevole delle classi di attivo rischiose, la cui performance risulta ampiamente positiva sia la scorsa settimana che lo scorso mese, con una recente rotazione a favore degli indici europei, ed un andamento relativamente meno brillante dei temi cosiddetti secolari (legati soprattutto alla tecnologia). I rendimenti governativi hanno stabilizzato a livelli compressi; in prospettiva riteniamo improbabile che ritornino ai minimi del primo trimestre, e più plausibile un leggero aumento alle scadenze più lunghe/irripidimento.

In questo inizio di trimestre il recupero della propensione al rischio sembra tuttavia aver perso slancio rispetto alla tumultuosa fase primaverile, che rifletteva l’aspettativa degli investitori di una rapida uscita dalla pur drammatica fase recessiva che ha interessato tutta l’economia mondiale nella prima metà del 2020. In questa fase infatti gli investitori devono confrontarsi con due ordini di fattori contrapposti, che di seguito brevemente ricordiamo.

In positivo, gli indicatori congiunturali correnti e anticipatori confermano l’uscita dalla recessione, configurano il mese di aprile come il punto di minimo della congiuntura globale, e avvalorano l’ipotesi di un “rimbalzo a V” della crescita mondiale tra il secondo e il terzo trimestre; tale recupero riflette non solo la riapertura delle attività produttive (riduzione dei vincoli all’offerta) ma anche una ripresa generalizzata dei consumi di beni e servizi (recupero della domanda), sia in Europa che negli Stati Uniti. Questo a sua volta riflette il sostegno delle politiche fiscali introdotte a sostegno dell’occupazione (in Europa) o del reddito (negli Stati Uniti). In negativo tuttavia, la recente riaccelerazione dei contagi nei grandi stati USA (Texas, Florida, California) sta provocando nuove restrizioni “mirate” alle attività che, benché con minor severità rispetto a marzo, potrebbero rallentare la descritta ripresa dei consumi privati. Il conflitto tra la forza dell’attuale rimbalzo economico da un lato, e la minaccia di un nuovo rallentamento dei consumi dall’altro, a nostro avviso è il fattore principale che spiega il ritmo più contenuto di salita dei mercati azionari, e delle classi di attivo rischiose in generale, in giugno-luglio rispetto ad aprile-maggio

In prospettiva, manteniamo una visione moderatamente costruttiva sulle classi di attivo rischiose, pur scontando i fattori di cautela descritti. Il nostro scenario centrale sconta il passaggio della crisi Covid dalla fase acuta dei mesi scorsi ad una fase “cronica” di convivenza con il virus, in cui il focus dei policy maker e degli investitori si sposterà dal solo controllo dell’epidemia all’intensità della ripresa, con eventuali nuove ondate relativamente gestibili e circoscritte. La progressiva riapertura delle attività non ha impedito la stabilizzazione delle curve pandemiche né in Europa (nonostante recenti focolai in alcuni paesi) né in Cina (dove con uno spettacolare rimbalzo trimestrale nel secondo trimestre la crescita del PIL è ritornata positiva anche se misurata sull’anno precedente). Negli Stati Uniti, secondo le elaborazioni della John Hopkins University, i nuovi contagi potrebbero continuare ad aumentare fino alla fine di luglio, ma il calo in corso nel ritmo di aumento settimanale suggerisce che un picco sarà raggiunto entro metà agosto, senza che si registri un peggioramento allarmante delle ospedalizzazioni o della mortalità.

In questo contesto, si prospetta una moderazione nel ritmo di crescita del PIL statunitense e globale nei mesi autunnali senza che sia tuttavia compromesso il proseguimento della ripresa. Questa aspettativa riflette due ipotesi legate sia all’esperienza storica che alla particolarità della fase attuale. In primo luogo, il ritmo di attività economica normalmente resta elevato per alcuni trimestri dopo l’uscita dalla recessione. In secondo luogo, gli sviluppi ancora incerti dell’epidemia, e in alcuni casi l’esaurimento delle misure di stimolo alla domanda messe finora in atto, aumentano la probabilità di nuovi interventi fiscali espansivi. Negli Stati Uniti Congresso potrebbe approvare un nuovo pacchetto di dimensione significativa entro l’estate. Nell’area dell’euro l’accordo raggiunto sul progetto Next Generation EU (NGEU) e sul rafforzamento del bilancio pluriennale europeo rappresenta un passo avanti formidabile sia per rilancio dell’economia europea che per una maggior condivisione del rischio fiscale nell’area dell’euro, a beneficio dei paesi ad alto debito e bassa crescita come l’Italia. La dimensione complessiva del Fondo Next Generation EU sarà pari a €750mld, in linea con la proposta originale della Commissione Europea, che vede tuttavia ridimensionata la quota di trasferimenti (€390mld) rispetto ai prestiti (€360mld). Il bilancio UE 2021-2027 è fissato a €1074mld, come nella proposta originaria. I fondi del NGEU sono concentrati nel Recovery and Resilience Fund a scapito di altri programmi, ed il 70% di queste risorse sarà allocato nel 2021 e 2022. I piani per la ripresa saranno vagliati dalla Commissione UE, in coerenza con le raccomandazioni del semestre europeo, e l’approvazione è affidata al Consiglio UE (a maggioranza qualificata). E’ prevista la possibilità per uno stato membro, all’interno dell’Ecofin, di contestare lo sblocco dei pagamenti ad un paese e di richiedere un riesame dal Consiglio Europeo (che dovrà pronunciarsi entro tre mesi): questo meccanismo di governance, potenzialmente intrusivo, potrebbe rallentare l’erogazione di fondi in alcuni casi ma appare “depotenziato” da alcun specifiche (la sua attivazione troverebbe giustificazione solo “in casi eccezionali” e per “deviazioni significative” dai piani di riforma nazionali).

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